NuBank X Inter

O mercado costuma reagir rápido ao preço, mas demora mais para interpretar mudança de fundamento.

Essa diferença é especialmente relevante em empresas de crescimento. Quando uma ação cai forte, a leitura imediata costuma ser emocional: “a tese acabou”, “o mercado descobriu algo”, “o ativo ficou caro”, “o management perdeu credibilidade”. Em alguns casos, isso é verdade. Em outros, a queda apenas expõe uma oportunidade para quem conhece o negócio em profundidade.

A temporada recente trouxe exatamente esse tipo de cenário. Bancos digitais sofreram correções relevantes, enquanto o mercado passou a reavaliar expectativas de crescimento, eficiência, inadimplência e retorno sobre capital. 

Banco Inter: crescimento com disciplina após a revisão do plano

O Banco Inter passou por uma das revisões mais importantes de sua tese recente.

O plano original 60/30/30 — 60 milhões de contas, 30% de ROE e 30% de eficiência operacional — tinha como horizonte inicial o final de 2027. Com a mudança no cenário macroeconômico, juros mais altos por mais tempo e crédito mais seletivo, esse prazo foi alongado. O objetivo permanece, mas a execução passa a mirar um horizonte mais realista, possivelmente até 2029.

Essa revisão foi recebida com forte pressão no preço da ação. O mercado interpretou, em um primeiro momento, que a empresa havia reduzido ambição ou que o plano anterior havia perdido credibilidade. A leitura mais criteriosa, porém, sugere outro ponto: acelerar crédito em ambiente adverso pode gerar crescimento no curto prazo, mas destruir valor no médio prazo.

A decisão de privilegiar crescimento com rentabilidade muda o foco da tese.

O Inter passou a trabalhar com uma métrica semelhante à lógica usada por empresas de tecnologia: a chamada “Rule of 50”. A ideia é combinar crescimento de receita com rentabilidade, buscando equilíbrio entre expansão e retorno sobre capital. Essa abordagem evita a armadilha de crescer a carteira de crédito a qualquer custo.

Os números apresentados mostram que o banco segue avançando:

• aproximadamente 44 milhões de contas;
• ROE em torno de 15%;
• índice de eficiência próximo de 44%;
• crescimento relevante de lucro na comparação anual;
• continuidade na melhora operacional.

A tese deixa de ser apenas “crescimento acelerado” e passa a ser “crescimento sustentável”.

Outro ponto relevante é o valuation. Em momentos de estresse, o Banco Inter chegou a negociar em múltiplos próximos aos de bancos tradicionais, mesmo ainda apresentando crescimento superior ao setor. Esse tipo de distorção abre espaço para assimetria quando os fundamentos seguem evoluindo.

Ao projetar lucro anualizado próximo de R$ 2 bilhões em um cenário de continuidade operacional, diferentes múltiplos geram faixas de preço muito distintas para a ação. Se o mercado precifica o Inter como banco tradicional, a ação tem uma leitura. Se volta a precificar como banco de crescimento, a leitura muda completamente.

Esse é o centro do case: o Inter não precisa virar Nubank para gerar retorno. Precisa continuar evoluindo lucro, eficiência e ROE de forma consistente.

Nubank: eficiência elevada e a aposta internacional

O Nubank segue em uma categoria própria dentro do setor financeiro brasileiro.

A empresa combina escala, eficiência operacional e crescimento de lucro em patamar raro para bancos tradicionais. Os dados mais recentes reforçam essa diferença: base total próxima de 135 milhões de clientes, receita média por usuário em expansão, índice de eficiência ao redor de 18% e lucro trimestral de aproximadamente US$ 871 milhões.

A leitura do mercado, no entanto, é mais exigente. O Nubank negocia a múltiplos mais altos porque cresce mais. Isso significa que qualquer desaceleração, aumento de inadimplência ou pressão sobre ROE tende a ser punida com mais intensidade.

A inadimplência acima de 90 dias segue em patamar elevado quando comparada a bancos tradicionais, mas dentro da dinâmica histórica do próprio banco. Esse ponto exige acompanhamento constante, porque parte relevante da rentabilidade vem de um modelo com spread mais alto e maior exposição a crédito de pessoa física.

O ROE também entra no radar. A queda de patamares superiores para algo próximo de 29% ainda mantém o banco em nível excepcional, mas levanta uma pergunta legítima: esse retorno é sustentável ou representa o pico de um ciclo?

A resposta depende de duas grandes alavancas.

A primeira é a expansão internacional. O México já mostra uma curva relevante: cerca de 15 milhões de clientes, queda expressiva no índice de eficiência e chegada próxima ao breakeven. A velocidade da melhora operacional sugere que o modelo pode ser replicável fora do Brasil.

A segunda é a entrada nos Estados Unidos. O mercado americano tem escala, renda média mais alta e um sistema bancário regional ainda fragmentado e pouco eficiente em várias frentes. Se o Nubank conseguir capturar uma fração relevante desse mercado, o impacto sobre receita e lucro pode ser transformacional.

O desafio está no preço. O Nubank negocia a múltiplos próximos de empresa de crescimento, não de banco maduro. Isso exige entrega contínua. O mercado paga caro pela história porque os números ainda sustentam a narrativa. Se uma das duas partes falhar — narrativa ou resultado — o múltiplo comprime.

Banco Inter x Nubank: duas teses, dois tipos de risco

A comparação entre Banco Inter e Nubank é inevitável, mas precisa ser feita com cuidado.

O Inter está mais descontado, carrega menor expectativa e pode gerar assimetria caso consiga continuar melhorando seus indicadores. O Nubank tem mais escala, maior eficiência, crescimento mais forte e uma tese internacional mais robusta, mas também embute expectativas mais altas no preço.

Em termos práticos:

• Inter parece mais dependente de reprecificação;
• Nubank parece mais dependente de execução contínua;
• Inter oferece maior desconto relativo;
• Nubank oferece maior teto estrutural;
• Inter precisa provar consistência;
• Nubank precisa provar sustentabilidade.

O erro seria analisar os dois como se fossem bancos tradicionais. Ambos ainda carregam componentes de tecnologia, escala digital, eficiência operacional e monetização progressiva de base.

Bancos tradicionais: o papel da comparação

A comparação com Itaú, BTG Pactual, Santander, Bradesco e Banco do Brasil ajuda a calibrar o valuation dos bancos digitais.

O Itaú segue como referência de execução e estabilidade operacional. O mercado aceita pagar um prêmio por previsibilidade, ainda que o crescimento seja menos agressivo.

O BTG Pactual aparece como banco de alta rentabilidade e crescimento, com ROE elevado e capacidade de reinvestimento. É um bom parâmetro para entender como o mercado precifica instituições financeiras com maior dinamismo.

O Santander funciona como referência de múltiplo mais baixo, enquanto passa por recuperação gradual.

O Bradesco continua em processo de reconstrução operacional, tentando recuperar rentabilidade e eficiência.

Já o Banco do Brasil entra como exemplo de como lucro, risco político e percepção institucional podem alterar profundamente o múltiplo. Mesmo sendo uma instituição relevante, com escala e histórico de rentabilidade, o banco sofre quando o mercado passa a questionar qualidade do lucro, risco de carteira e previsibilidade.

A comparação deixa claro que múltiplo isolado não basta. Banco se analisa por ROE, eficiência, inadimplência, crescimento de lucro, custo de capital e qualidade da gestão.

O texto acima foi construído com base em nossa reunião do Papo Fundamentalista, que ocorreu ao vivo no dia 27 de maio, exclusivo para sócios da Investfy.